九八策略民生证券: 给予雅化集团买入评级

民生证券股份有限公司邱祖学,南雪源近期对雅化集团进行研究并发布了研究报告《2024年年报及2025年一季报点评：民爆贡献稳定业绩九八策略，期待自有锂矿放量》，给予雅化集团买入评级。

雅化集团(002497)

事件：公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年公司实现营收77.2亿元，同比-35.1%；归母净利2.6亿元，同比增长539.6%；扣非归母净利1.6亿元，同比扭亏为盈。单季度看，24Q4实现营收17.9亿元，同比-26.1%，环比-10.0%；归母净利1.0亿元，同比扭亏为盈，环比+98.1%，扣非归母净利0.5亿元，同比扭亏为盈，环比+40.5%；25Q1实现营收15.4亿元，同比-17.0%，环比-14.2%；归母净利0.8亿元，同比+446.7%，环比-20.4%，扣非归母净利0.7亿元，同比+762.5%，环比+32.7%。

民爆业务贡献稳定收益九八策略，锂价下跌导致锂盐业务拖累业绩。锂盐：1）量：

24年锂盐销量为4.8万吨，同比增长63.4%；2）价：24年国内电池级碳酸锂均价9.0万元，同比-64.8%，其中24Q4电池级碳酸锂均价7.6万元，环比-4.7%；25Q1电池级碳酸锂均价为7.5万元，同比-26.0%，环比-0.7%，锂价继续下跌但跌幅放缓；3）利：目前公司锂矿原料依赖外购，锂价与矿价走势高度同步，24年由于锂价持续下跌，锂盐营收为41.2亿元，同比下滑50.4%。25Q1公司锂业务净利润为-0.5亿元，同比增长41.0%。民爆：1）量：公司拥有炸药生产许可产能26余万吨、工业雷管许可产能近9000万发、工业导爆索和塑料导爆管许可产能1亿余米；2）利：24年实现营收32.6亿元，同比下滑4.0%。由于硝酸铵价格的下滑，25Q1民爆业务净利润为1.1亿元，同比增加23.5%，为公司贡献稳定收益。

核心看点：1）自有矿产能弹性大：2022年公司在津巴布韦和纳米比亚布局自有锂矿，其中津巴布韦Kamativi矿一期采矿产能30万吨，2023Q4投产，二期采矿产能24年底投产目前采选规模为230万吨，折合锂精矿约35万吨，未来公司还将继续扩展采选规模至330万吨/年，折合精矿产能约50万吨；2）锂盐龙头，产能加速扩张：公司现有锂盐产能9.9万吨，预计2025年下半年将建成一条3万吨氢氧化锂产线，建成后2025年年底公司锂盐综合产能将达到近13万吨。下游绑定特斯拉、宁德等龙头客户。3）海外矿服业务提供新增长点：公司将依托在民爆领域的成本及效率优势、扎根于津巴布韦和澳洲的区位优势，加大在非洲和澳洲区域民爆业务的拓展力度，实现海外矿服业务迅速发展。

投资建议：公司自有矿产能陆续释放，原料保障能力逐步提升，锂盐产能持续扩张，下游绑定龙头客户，订单有保障，我们预计公司2025-2027年归母净利为5.5、8.5和10.6亿元九八策略，对应4月30日收盘价的PE分别为24、15和12倍，维持“推荐”评级。

风险提示：锂价超预期下跌，扩产项目进度不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华源证券田源研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为65.1%，其预测2025年度归属净利润为盈利9.96亿，根据现价换算的预测PE为13.02。

最新盈利预测明细如下：